Coupon Herzieningen; Inflatie(Linkers)

van ABN Amro (RBS), BNG en de Nederlandsche Waterschapsbank.
Publicatiedatum: 16 juni 2011

Al enige tijd geleden hebben wij op onze Nieuws Blog een aantal artikelen gepubliceerd over (Inflatie-)Linkers en over Steepeners.

Dit soort obligaties heeft een variabele coupon. En omdat wij voor veel van onze cliënten deze leningen in portefeuille houden moeten wij zorgen dat wijzelf, maar ook onze cliënten op de hoogte worden gehouden van het niveau van de aangepaste coupon. En daarom publiceren wij vandaag onderstaand stuk. U mag verwachten dat dit artikel vaker zal worden herzien in de komende jaren.

Linkers: rente gekoppeld aan de inflatie

Er zijn verschillende types obligaties waarbij de schuldenaar u als belegger een compensatie biedt voor de inflatie die u heeft ondergaan en die uw vordering in de loop van de tijd minder waard maakt. Voor een uitgebreidere beschrijving van deze verschillend typen verwijzen wij naar de specifieke artikelen hierover op onze Nieuws Blog (voor uw gemak hebben wij hieronder de typen genoemd en voorzien van een link naar het betreffende stuk).
* Type 1: de coupon wordt verhoogd
In dit geval betaalt de uitgevende instelling u jaarlijks een vast percentage (van 0% of meer) dat wordt verhoogd met de inflatie zoals gemeten volgens een vooraf vastgestelde maatstaf. De hoofdsom blijft constant, u krijgt aan het einde van de looptijd geen inflatie uitgekeerd over de hoofdsom;
* Type 2: de hoofdsom wordt verhoogd
In dit geval ligt de coupon vast, maar ontvangt u aan het einde van de looptijd een hoofdsom, die verhoogd is met de inflatie die in de tussenliggende periode is opgetreden, en wordt ook de rente steeds uitgekeerd over de met het inflatiepercentage verhoogde hoofdsom.
Per saldo leveren beide methodes hetzelfde resultaat.

Feitelijk gekochte Linkers

Voor onze cliënten hebben wij drie Linkers aangekocht:
1. 2,0% plus inflatie ABN Amro 2003 per 4 maart 2013 (ISIN-code NL0000143998)
2. 1,0% plus inflatie BNG 2009 per 6 juni 2016 (ISIN-code NL0009055250)
3. 1,5% plus inflatie Nederlandsche WaterschapsBank 2008 per 15 mei 2018 (ISIN-code NL0006258485)
Alle drie de leningen zijn van het eerste type. U ontvangt een minimum coupon (2,0%, respectievelijk 1,0% en 1,5%) en daarbovenop de inflatie zoals gemeten door Eurostat en maandelijks door dit bureau gepubliceerd onder de naam HICP excl. Tobacco.

Variatie in de samenstelling van een inflatie-index

Over deze index hebben wij in voornoemd artikel al het nodige geschreven, maar wij moeten nog een extra kanttekening plaatsen bij dit soort inflatiemaatstaven. Wij schreven destijds al dat de samenstelling van dit soort inflatiegerelateerde indices aan verandering onderhevig is en dat het volstrekt onduidelijk is of de veranderingen de beleggers wel ten goede komen. Sinds vorig najaar is ook de samenstelling van de HICP index excl. Tabak weer eens veranderd, er is een nieuw land in de berekeningen opgenomen (Estland) en dus is de inflatie met terugwerkende kracht weer iets aangepast. Op het eerste gezicht lijken de aanpassingen vooral een verhoging ten gevolge te hebben gehad en dus juist in het voordeel van de belegger te zijn. De leer van de statistiek zegt dat op termijn het toevoegen van deelnemende landen de uitslagen van een dergelijke index zullen verminderen. Deze inflatie-index wordt dus minder volatiel. Maar over de vraag of het inflatiepercentage dat u vergoed krijgt daardoor toe- of afneemt (en daar bent u als belegger van afhankelijk) zegt dit nog niets.

Inflatie is gestegen

Hoe het ook zij, de zorgen over inflatie zijn toegenomen in het afgelopen jaar en deze leningen hebben het dan ook prima gedaan. In onderstaande figuur hebben wij de koersontwikkeling van alle drie de leningen samengebracht met de maandelijkse ontwikkeling van de HICP Index excl. Tabak.

Figuur 1

Meest recente coupons

De ABN Amro-lening heeft een herziene coupon van 4,2% (was vorig jaar 2,9%), de coupon voor de lening van BNG is 3,4 % (was 3,4%) geworden en de coupon voor de lening van de Nederlandsche Waterschapsbank is over het afgelopen jaar 3,86% (was 2,21% in 2010) geworden. Hoe de coupons komend jaar zullen uitpakken hangt natuurlijk af van de inflatie over het komende jaar.
Opvallend is overigens dat deze leningen (en dat zal liggen aan het feit dat de exacte coupon pas achteraf bekend is) vaak zonder rente gekocht worden. Voor de NWB-lening betaalden wij bij aankoop geen opgelopen rente maar ontvingen wij vervolgens wel de jaarcoupon. Dit fenomeen waarbij in wezen de rente in de koers zit verwerkt heet “dirty pricingIn de koers van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip. Copyright Vladeracken is de opgebouwde rente verrekend. Op de dag waarop de rente wordt uitbetaald daalt de koers dus met een gelijk bedrag. Copyright Vladeracken”, maar in dit geval is hier ook geen sprake van want de koers daalt niet met de rente op de dag van uitkering. Dit betekent dat u, als u deze leningen wenst te verkopen, dit vlak na de coupondatum moet doen, omdat u anders een jaar rente te loor laat gaan. En omgekeerd, als u de lening wenst te kopen, doe dat dan zo dicht mogelijk voor de coupondatum. Overigens is de koers in het geval van de lening van BNG afgelopen week wel degelijk gedaald met de uitkering van de coupon, hier is dus precies gebeurd wat u zou moeten verwachten bij dit soort leningen (zie ook de koersreactie rechts in de 3de grafiek in figuur 1).

Conclusie linkers

De inflatie volgens de HICP Index is toegenomen van onder de 2% een jaar geleden naar 2,9% eind april. Op basis van dit percentage zouden de coupons dus nu worden (mits zij vandaag vastgesteld zouden worden) respectievelijk 4,9%, 3,9% en 4,3%. De slotkoersen per 6 juni 2011 bedroegen respectievelijk 100,85%, 103,09% en 105,01%. SchrijvenHet verkopen van een Call of een Put die men niet in bezit heeft. Copyright Vladeracken wij het deel van de koers boven de aflossingswaarde af gedurende de looptijd en veronderstellen we dat de inflatie voor elk van de drie leningen gedurende de resterende looptijd constant blijft, dan kan het effectief rendementDe berekening van het rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat. Copyright Vladeracken op obligaties waarbij rekening wordt gehouden met de terugbetalingprijs en de looptijd van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip. Copyright Vladeracken. De berekeningsformule luidt: V = C/(1+R1) +C/{(1+R1)*(1+R2)}+…+ (C+P)/{(1+R1) *(1+R2) *”¦*(1+Rn)} waarbij V = marktprijs/aankoopprijs; C = couponopbrengst; P = hoofdsom; n = aantal jaren; R(..) = effectief rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat. Copyright Vladeracken. Copyright Vladeracken bepaald worden op respectievelijk 3,68%, 2,69% en 2,97%.

Daarmee lijkt de lening van BNG veruit te duur. Tussen de andere twee is de vergelijking moeilijker omdat de lening van RBS (ABN Amro) nog maar twee jaar loopt. Als tweejarige lening is deze zelfs een zeer aantrekkelijk alternatief voor deposito’s. Maar wanneer u uitgaat van een oplopende inflatie in de komende jaren, dan is deze lening juist minder interessant vanwege de korte looptijd.
Onze voorkeur als inflatie product gaat uit naar de lening van NWB, als kortlopende lening is de lening van RBS erg aantrekkelijk.

Volgende week komen wij terug op een andere categorie van obligaties met een variabele coupon, de zogenoemde Steepeners.

Den Haag, 16 juni 2011
Gijsbrecht K. van Dommelen
Vladeracken BV

Disclaimer
De auteur is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Vladeracken BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Vladeracken BV heeft voor sommige cliënten positie in de hier besproken of vergelijkbare effecten. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie in de hier besproken producten belegt of wenst te beleggen, doet dat voor eigen rekening en risico. In dit kader wijzen de auteur en Vladeracken BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. Het besproken product vertegenwoordigt een hoog risico.